近日，证监会官网一纸公告，将“协作机器人第一股”越疆科技（HK:02432，下同“越疆”）再次推至资本市场的聚光灯下。其A股IPO辅导状态正式变更为“辅导验收”，标志着这家港股上市公司回归A股的计划迈出了关键一步。
从2024年12月23日登陆港交所，到2025年12月30日提交A股辅导备案，再到如今完成辅导验收，越疆科技的资本运作节奏之快令人侧目。根据规划，公司拟在深交所创业板发行不超过4888.39万股，募资净额约12亿元，重点投向多足机器人研发及产业化、人形机器人技术提升、营销能力提升及补充流动资金四大方向。
越疆科技的“回A”急行军，恰逢中国机器人产业发展的关键节点。2026年，具身智能赛道正上演一场史无前例的IPO狂飙宇树科技科创板获受理拟募资42.02亿元；智元机器人、银河通用、众擎机器人、星海图等多家企业完成股改。IT桔子数据显示，整个具身智能行业今年一季度投融资事件超40起，同比翻倍，投融资金额达140亿元，为去年同期的2.8倍。
在行业“内卷”加剧的背景下，越疆的加速回A，是整个中国机器人产业在商业化前夜资本博弈的缩影。
然而，在这看似顺理成章的资本布局背后，两个核心疑问亟待解答：为何在港股上市仅一年多后，越疆就急于启动A股上市？在主营业务尚未实现盈利、经营性现金流持续为负的情况下，这家“协作机器人第一股”能否通过“A+H”双平台战略真正破局？
越疆科技的故事始于2015年的深圳。创始人刘培超，一位1986年出生的山东大学机械工程硕士，与四位校友在出租屋内开启了创业之旅。这位技术出身的创始人更像产品经理，其早期产品Dobot Magician在Kickstarter上成功众筹，打开了海外市场。截至2025年末，作为公司控股股东的刘培超，直接及间接支配约25%的股份表决权。
从桌面级智能机械臂起步，越疆逐步拓展至工业级协作机器人，最终成长为国产协作机器人出海领军企业。公司的产品矩阵也已从单一的协作机器人，扩展至“机械臂+人形+多足”的全形态具身智能平台。
核心产品包括CR系列、Nova系列、Magician系列、M系列等多系列协作机器人，负载能力覆盖0.25kg至30kg；在具身智能领域，推出了全尺寸人形机器人Dobot Atom、Dobot AtomⅡ以及轮式人形机器人Dobot Atom-W等产品。
2024年12月23日，越疆科技以每股18.80港元的发行价登陆港交所，成为“中国协作机器人第一股”。上市之初，公司市值约75.76亿港元。凭借具身智能概念的热度，其股价曾在2025年3月一度冲至83.8港元的高点，短短四个月涨幅高达382%。
然而，光环之下阴影渐显。随着解禁期到来和持续烧钱的压力，越疆股价开启了阴跌模式。截至2026年4月，其股价已跌至32港元左右，较历史高点腰斩不止。更尴尬的是参与两次配售的机构（具体参与配售的机构名单并未在公告中明确披露）2025年7月配售价54.30港元，11月配售价46.80港元，均显著高于当前股价，这意味着这些机构全部处于浮亏状态。
创始人套现行为也引发关注。从2017年4月到2022年10月，越疆的四位创始人刘培超、郎需林、吴志文、陈庆良合计至少转股套现超过4000万元。其中，在转股过程中，刘培超向秦墨有限合伙转让股份的价格为0.9元/股，而同期外部投资者的入股价格是1.73元/股，存在明显折价。
2025年12月23日，越疆上市满一周年，约1.93亿股解禁，涉及深创投、松禾资本、中金资本等36名股东，一年锁定期届满，意味着股东可以在二级市场自由交易这些股份。以中金资本为例，2021年1月以约4.95元人民币的成本认购8000万元股份，到解禁时股价对应持股市值5.14亿人民币，五年盈利540%，净赚约4.34亿元。
翻开越疆科技2025年财报，一组矛盾的数据映入眼帘：营收同比增长31.7%至4.92亿元；但净亏损仍达8404.7万元，虽同比收窄11.9%，却已是连续第五年亏损。拆分业务结构看：
（1）六轴协作机器人仍是公司核心支柱。2025年实现收入3.02亿元，同比增长44.66%，占总营收比重升至61.4%，是推动整体营收增长的核心引擎。该产品线的强劲表现主要得益于其在高精度、高柔性自动化需求场景中的广泛应用，尤其在汽车新能源、3C电子和医疗设备制造领域，广泛服务于比亚迪、宁德时代、三星等头部客户，成为智能制造升级的关键设备。
（2）四轴协作机器人收入9295.1万元，同比微降3%，占比18.9%，是公司第二大收入来源。增长放缓可能与行业需求结构调整有关高自由度、多功能的六轴机器人在上述复杂场景中更受青睐，由此导致该业务资源与订单向六轴分流倾斜。
不过，四轴机器人在轻量级搬运、分拣、包装等标准化场景中仍具成本与效率优势，越疆可通过产品组合策略实现多形态覆盖，满足不同客户的需求梯度。
复合机器人收入6761万元，同比增长27.28%，占比13.7%，实现稳步增长。该业务增长主要得益于零售自动化与智能制造场景的深化落地，例如自动咖啡站、智能生产线等应用需求上升，推动复合机器人在新零售和工业领域的规模化部署。尽管收入规模仍小于六轴产品线，但其增速也较高，显示出强劲的应用拓展潜力。
具身智能机器人收入2004.2万元，同比暴涨418.8%，增速远超其他业务板块，成为增长最快的新兴业务。尽管如此，其占总营收的比例仅为4.1%，尚未成为公司业绩的支柱。这一高增长主要得益于越疆在“全形态具身智能平台”战略下的快速布局。
市场地位方面，越疆协作机器人出货量已跃居全球第一，全球累计部署超过10万台机器人，服务超过80家世界500强企业，覆盖汽车新能源、3C电子、医疗手术等15大行业、200多个细分场景。可以这么说，在国产协作机器人品牌中，越疆已建立起一定的先发优势，护城河较深。
然而，规模扩张的另一面是持续高企的投入和尚未改善的盈利状况。2025年，公司研发投入高达1.15亿元，同比增长59.7%，其中投向具身智能的研发费用达4510万元，占总研发投入的近四成；销售及经销开支也达1.82亿元，同比增加32.1%。反映出公司在技术攻坚与市场扩张上的双重加码。
更值得关注的是，2025年公司经营活动现金流净额为-4259.4万元，虽较2024年的-9168万元有所改善，同比收窄53.4%，但主营业务仍未能实现正向现金流，反映出其“造血能力”尚未恢复。
同时，这一负向现金流也表明，越疆当前的主营业务收入尚不足以覆盖生产、研发与运营支出，企业仍依赖外部融资维持运转。数据显示，2025年其筹资活动现金流净额高达15.61亿元。
技术壁垒不足导致溢价能力有限。尽管越疆的协作机器人出货量全球第一，但其技术指标已逐渐成为行业通用配置，关键技术指标的同质化使其难以形成显著溢价。
比如，其力控精度3N处于行业主流水平，但与2N及以下的先进水平（如部分国际头部厂商）仍有差距，在精密制造场景中竞争力不足。再比如，1kHz级控制频率及多轴协同能力曾是高端配置，但目前已成行业主流，包括节卡、优傲等厂商均能实现，技术稀缺性消失。
这种技术同质化反映在财务层面，就是毛利率停滞不前2025年整体毛利率为46.1%，较2024年的46.6%不升反降，小幅下降了0.5个百分点。
销售驱动而非产品驱动的发展模式。正如前文所述，2025年越疆销售费用达到1.82亿元，占同期营收4.92亿元的37%。这意味着公司每获得1元收入，就有超过三成需要通过销售投入来实现。
相比之下，真正具备竞争力的工业产品往往依赖性能、稳定性与口碑实现自然渗透。以同为港股上市的竞争对手极智嘉、优必选为例，前者销售费用率从2024年的18.51%压降至2025年的17%；后者则是从同期的40.15%大幅降至23.54%，压降非常显著。
极智嘉、优必选销售费用率皆较低，意味着两者增长并非严重依赖高强度的销售投入来驱动，而是产品力与口碑带来的自然增长，盈利能力和商业模式的健康度要好于越疆科技。
具身智能业务投入产出严重失衡。2025年，越疆具身智能机器人业务收入2004.2万元，仅占总营收的4.1%，但研发投入中已有约四成（4510万元）投向该领域。
以不到5%的收入，撬动近40%的研发支出，本质上是在主业尚未回血的情况下，将一个尚未跑通的商业模型延伸至一个更加“吞金”的领域，这显然是一种比较激进的扩张模式。
行业竞争加剧，压缩盈利空间。中商产业研究院分析师预测，中国协作机器人市场正处于快速发展阶段，预计2026年市场销量有望突破6万台，市场规模将达38亿元。
但随着国产厂商占据超90%的国内市场份额，价格战不可避免，与此同时，优傲、ABB等国际品牌与节卡、艾利特等国内厂商的激烈竞争，也会进一步挤压行业利润空间，这对本就盈利较困难的越疆科技来说，整个竞争环境并不友好。
在主营业务造血能力不足的背景下，越疆科技急于回归A股的真正意图值得深究。
事实上，从港股上市至今，越疆已通过IPO和两次配售累计募集资金接近25亿港元。2025年底账上现金达24亿元，其中绝大多数为融来的资金。既然如此，为何还要急切地启动A股上市？
港股流动性不足与估值折价，或是首要动因。港股市场对中小市值科技股的流动性支持有限，恒生指数2026年初至今下跌近10%，港交所排队企业多达488家，解禁规模超过4500亿港元。越疆的股价和估值空间被锁死在了一个不太理想的位置。
相比之下，A股机器人板块虽然估值从2025年的高热阶段有所回落，但截至2026年4月24日，据估算，A股人形机器人指数PE（TTM）约为33.5倍左右，近五年历史分位仅处于10%附近，这对真正有技术壁垒和出货量背书的企业来说，是一个极具吸引力的“低吸窗口”。
其次是，为具身智能业务持续输血的需要。越疆将2025年定义为“从协作机器人向具身智能平台升级的关键一年”。根据募资计划，12亿元募集资金中，5.5亿元（45.83%）用于多足机器人研发及产业化，2.5亿元（20.83%）投入人形机器人技术提升。
在极高的研发支出与市场拓展费用双重叠加下，单靠主营业务造血难以满足其快速扩张的需求，这时赴A上市以具身智能“讲故事”回血，就成为必要之举。
最后是，应对行业激烈竞争的防御性进攻。2025年，国内具身智能行业一级市场融资事件高达325笔，较上年同期的103笔翻了三倍还多，融资总额约398亿元，同样是2024年的数倍之多。此外，法奥机器人、艾利特机器人、节卡机器人等竞争对手近期均完成大额融资。
该情况下，越疆需通过构建“A+H”双融资平台，为自己构筑一个拥有持续火力补给的坚固堡垒，以应对未来的行业洗牌。
不过，即便越疆成功实现“A+H”双重上市，市场是否会买账呢？答案恐怕不乐观。核心问题在于，越疆在具身智能赛道的竞争中稍显乏力。
2026年，具身智能赛道已进入“淘汰赛”阶段。根据Omdia最新发布的人形机器人企业综合实力排行榜，全球TOP15中有8家中国企业。在这个百亿级赛道中，越疆面临的是与头部玩家的显性差距。
业绩方面，收入规模与盈利能力有差距。2025年，优必选营收20.01亿元，同比增长53.3%，其中全尺寸具身智能人形机器人收入8.21亿元，同比暴增2203.7%。
宇树科技营收约17.08亿元，同比增长335.36%，扣非净利润超6亿元，成为全球首家实现规模化盈利的具身智能企业。
相比之下，越疆具身智能机器人收入仅2004.2万元，为宇树科技同期人形机器人收入（5.95亿元）的约3.37%，追赶步伐可见一斑。
再就是，技术路线与商业化进展有差距。比如，优必选选择了“先练脑”的路径，自研百亿参数基座多模态大模型Thinker，在全球三大权威AI基准测试中斩获四项世界第一；其Walker S系列人形机器人已在汽车制造、智慧物流等工业场景深度落地，与比亚迪、富士康等头部车企绑定。宇树则走“先练体”路线关节电机将硬件成本压至极低，G1起售价9.9万元，2026年R1 Air低至2.99万元，被业内称为人形机器人“价格屠夫”。
而越疆虽在产品差异化定位上有一定优势，但场景落地规模化还较小。比如，其在深圳K11影院部署了自主制作爆米花的人形机器人，单日产能达1000杯，并获得了蓝思科技1000台、瑞德丰超8050万元的具身智能机器人订单。不过，整体仍处于商业化验证的早期阶段，日后是否能支撑起庞大订单量需求，还需后期持续观望。
综上所言，越疆科技的A股冲刺，是中国硬科技企业资本化路径的一个缩影。从港股到A股，从协作机器人到具身智能，这家公司的每一步都踩在产业与资本的交汇点上。然而，在故事与现实的博弈中，越疆需要回答的根本问题是：当资本的热潮退去，技术能否真正转化为商业价值？
要知道，在具身智能的牌桌上，能活到最后的，一定不是融资最勤快的那一个，而是最先实现自我造血的那一个。
